要 点

◇ 土地市场：成交火热，均价大涨

1、一线持续火爆，二线扭转颓势

2、土地成交溢价率回升，流拍总体回落

3、土地市场复苏强劲，长三角与海峡西岸备受青睐

4、头部房企拿地积极，民营房企大举出击

◇ 房企融资：发债上演冰与火，信托未见明显松动

1、债券融资——境内发债创新高，境外发债零融资

2、债券偿付——偿付压力即将再上台阶，资金链或将进一步趋紧

3、发债成本——流动性空前宽松，境内发债成本显著下降

4、信托融资——信托融资监管仍紧，融资规模环比大降

◇  总结：谨慎乐观，亦不过度悲观

虽然4月复苏强劲的部分原因是由于疫情抑制的需求有一部分集中释放，但从政策对冲角度看，“六保”尤其“保就业”离不开房地产业。

4月货币政策宽松力度仍在加大，预计针对房企融资的监管实际执行力度也将随着经济下行继续放宽；土地层面，从三月审批权下放到省级政府层面看，区域核心城市的土地出让和基建配套将加速，三大核心城市群最受瞩目。

 一、土地市场  

成交火热，均价大涨

2020年1-4月，全国土地招拍挂出让累计规划建面9.83亿㎡，同比增长-15.4%；累计土地出让金1.68万亿，同比增长-0.7%。其中，住宅用地出让累计规划建面4.46亿㎡，同比增长-16.2%；累计土地出让金1.38万亿，同比增长-1.4%。

此外，地方政府在财政压力和稳投资之下，将一些优质地块挂出，以及房企拿地标准的提升，使得4月住宅用地成交楼面价为3556元/㎡，同比增长23%，延续之前的增长势头。

1、一线持续火爆，二线扭转颓势

4月楼市复苏强劲，多个城市已恢复疫情前水平，房企拿地信心加强，加之地方政府也将一些优质地块投放出来，是土地市场表现火热的原因。一线、二线、三大核心城市群三线城市的土地招拍挂成交金额单月分别增长207.5%、14.8%、16.1%，仅三大城市群之外的三四线城市成交继续遇冷，同比增长-13.7%。

具体来看，一线城市持续受追捧。一方面是地方政府供地大增，尤其是住宅用地4月推地的规划建面同比超3倍；另一方面也是楼市表现除广州之外表现卓越，房企拿地积极。

二线城市一扫之前颓势，表现亮眼（1-3月宅地成交金额同比下降三成）。这一方面与二线城市流动人口多，3月管控较严，且地方政府一季度住宅用地的供地面积同比缩减近三成（其他线基本持平），疫情控制住后，3月下旬开始持续加大推地力度。

三大核心城市群出现结构性分化，流拍率与溢价率同时走高，4月成交的住宅用地其楼面价超过二线城市，达到了4748元/㎡，同比增长57%，这表明房企对于三线城市的拿地标准明显提升，低价远郊地块遭弃。

核心城市群之外的三四线城市成交遇冷仍在加剧，在房企资金见掣之下，其对于非核心城市群的三四线城市更加谨慎。

总体来看，海外疫情远未见拐点，对经济的冲击仍在持续，疫情期间停工停售使得房企的现金流进一步紧绷，因此，在拿地策略方面，以去化更有保证的一二线以及核心城市群三线的优质地块为主成为共识，对于棚改收官之年的非核心城市群三四线，房企偏向于谨慎。

2、土地成交溢价率回升，流拍总体回落

从住宅用地招拍挂成交的平均溢价率来看，各线城市住宅用地土拍成交的溢价率较3月有所提升，其中三大城市群的三线城市提升地最为显著。一线、二线、核心城市群三线、非核心城市群三线的平均溢价率较3月分别提升了1.5、2.5、10.2、4.8个百分点。

一线城市无流拍地块，深圳一枝独秀，4月出让的三宗宅地中，除了一宗深汕合作区的地块底价成交外，龙岗和宝安的两宗宅地溢价率均达到45%，受追捧程度可见一斑。

二线城市亦表现良好，在经历一季度供地大幅缩减导致成交乏力后，4月房企积极补仓，南宁、宁波热度最高，成交平均溢价率分别为45%、57%；福州、厦门也不逊色，平均溢价率均在30%以上。

核心城市群三线高溢价率主要集中在长三角，但流拍地块除了廊坊之外亦全部集中在此，分化剧烈。流拍的37宗宅地中，徐州、台州、廊坊三市占据2/3，流拍率分别达到35%、59%、67%，且值得玩味的是，徐州和台州成交的地块平均溢价率均超过30%，可谓冰与火同时上演。此外，广东无流拍地块，尤其是大湾区9城，仍是房企争相布局之地。

三大城市群之外的三线城市，虽然溢价率有上行且流拍率回落，但仍是房企在拿地资金的分配上，明显降低其配置。

3、土地市场复苏强劲，长三角与海峡西岸备受青睐

2019年4月正是楼市“小阳春”带动土地市场火爆,在去年同期高基数下，今年4月土地招拍挂成交金额TOP20城中仅2个城市同比下降，多城成交金额暴涨，土地市场火爆，复苏强劲。

其中，从房企布局的角度看，长三角区域备受房企青睐，成交TOP20中占据8席且包揽前三；海峡西岸的福州与厦门亦是亮点，溢价率均超过30%，厦门更是首次出现百亿地王。

此外，TOP20城中住宅用地成交规划建面有11城同比下降，但商办用地却大多供应增长较大，这也将使得本就高企的商办库存去化压力再度加大。

4、头部房企拿地积极，民营房企大举出击

2020年一季度，拿地金额TOP10房企中，国央企占据8席，且大多同比高增长，逆势拿地的态度坚决。而反观民营房企，自2019年下半年楼市转冷且针对房企融资收紧后，拿地动作收缩明显，甚至有数家百强房企零拿地。

4月，民营房企阵营大举出击拿地，金额TOP20房企中，民营房企占据12席，尽展积极主动之势。一方面，受疫情影响，2-3月销售锐减回款受掣，对于资金链趋紧的房企而言，在局势不明朗的情况下拿地较少；另一方面，4月楼市销售复苏超预期叠加流动性空前宽松，使得民营房企补仓信心增强。

从占1-4月拿地金额比重中可以看出，4月拿地金额占比较大，尤其在民营房企上体现地更为明显，12家民营房企中，有7家拿地金额占比超过65%，积极补仓的态度明显。

二、房企融资

发债上演冰与火，信托未见明显松动

4月，国内融资环境继续宽松，M2与社融继续超预期：M2同比增长11.1%（前值10.1%），社会社融规模同比增长12.0%（前值11.5%）。国内银行间隔夜拆借利率破1%成为常态，4月29日更是达到0.66%，流动性宽松空前。

1、债券融资——境内发债创新高，境外发债零融资

全行业发债情况：

2020年4月，内地房地产行业境内发债规模为1070亿元，环比增长4%，同比增长44%，境外发债零融资，国央企是发债的主力，融资规模占比76%。

民营房企发债情况：

2020年4月，内地民营房企境内发债规模为261亿元，环比增长-33%，同比增长20%；

境内来看，虽然流动性的宽松程度空前，对于房企发债融资的监管虽然并未出现大幅度的松绑，但实际执行力度上却有所放松，其中国央企凭借信用优势，仍是融资主力。

境外来看，零融资的情况实属罕见。有多方面原因导致：

其一，受疫情影响，对于经济的悲观预期使得观望情绪愈浓，销售下滑—回款受掣使得民营房企的资金链进一步趋紧，三大评级公司对于内地房企评级普遍下调；

其二，随着疫情在海外的扩散，金融市场动荡，海外投资者投资风偏骤降，持有现金的意愿大幅增强，在此期间房企的海外债亦因抛售而出现大量跌破面值的现象，房企已发行的海外债实际收益率飙升，从而使得在既定票面利率水平下，新的海外债缺乏吸引力（投资者直接在二级市场上直接购买已发行的房企海外债风险回报更高）；

其三，疫情下，海外有通缩倾向，投资消费意愿都大幅下降，部分资金池出现萎缩，发债成本普遍上升2-3个点（掮客居间费用也上升明显）。而境内发债利率却不断刷创新低，多家国央房企短融的票面利率破2%，成本显著低于海外，加之一季度已发行260亿美元海外债，而一季度和4-5月到期加利息偿付的额度分别为120亿和41亿美元，短期还债压力并不紧迫。

随着金融市场动荡的持续修复，流动性挤兑现象不再，房企海外债的价格亦修复明显，不同评级的中资地产美元债收益率表现下降显著，从月初来看，时代中国一笔6%的美元债发行成功也体现了市场逐渐恢复，但总体来看，规模较以往仍是下降显著。

2、房企债券偿付——偿付压力即将再上台阶，资金链或将进一步趋紧

截止2019年4月30日，全行业（境内房企，含地方城投类地产公司）未到期境内外的债券规模为4.44万亿，其中民营房企为2.31万亿。从2020年6月份开始，全年逐月的还债规模再度抬高，房企资金链将进一步承压。

延续之前的判断，由于受疫情影响，经济受冲击严重，海外疫情总体来看拐点仍未现，基于“六保”尤其是“保就业”下，流动性空前宽松，当前融资监管的实际执行力度有所放松，仍是融资的绝佳窗口期，以长债置换短债、低利率债置换高利率债是佳策。

3、流动性空前宽松，境内发债成本显著下降

疫情对全球经济造成冲击使得市场预期全球主要经济体货币政策将进一步宽松，日、欧负利率政策有继续加大的倾向，国内流动性亦空前宽松，银行间隔夜拆借利率破1%成为常态，4月29日更是达到0.66%，多家国央企短融利率在2%以下，当月更是出现招商局一笔超短融债券以0.95%的利率发行，公司债和企业债的发行利率也是屡破历史新低。

境内发债方面，央企、地方国企、民营房企发债票面利率分别为3.21%、3.21%、5.29%，其中地方国企下降最为显著，如首开、金融街、华发等发行的短融券票面利率为低于2%。

民营房企发债成本延续一季度的下降之势，但不同房企间的融资能力和融资成本分化仍然较大。

4、房企信托融资——信托融资监管仍紧，融资规模环比大降

根据用益信托网数据，4月投向房地产方向的新增信托项目金额为571亿元，环比下降30%，同比下降36%。目前来看，信托融资的监管政策仍未有明文放松，但实际监管的执行力度上也略有放松，融资名目上更曲线化。

三、总结

谨慎乐观，亦不过度悲观

随着疫情在海外的扩散，目前来看美国及广大发展中国家的确诊人数拐点仍难以预料，全球产业链的供给端和需求端的双重冲击对经济的影响仍在持续，各国央行仍是以宽松的货币政策和积极的财政政策应对。

国内在货币政策方面亦是宽松力度空前，银行隔夜拆借利率破1%成为常态，4月29日更是达到0.66%的新低。且伴随国内的疫情基本控制住，4月楼市复苏力度超预期，使得房企尤其是民营房企一改一季度的谨慎后开始大举出击，积极补仓，且重点围绕三大城市群加仓。

从最新消息看，专项债再度可以用于棚改，但仅限于此前在执行的项目，这也意味着经济韧性较差的四五线城市楼市需求失去一大支撑，房企对于这些区域的拿地需考虑更多因素。

展望后市，美国和多数发展中国家如印度、巴西等国疫情拐点仍未到，对国内经济尤其是出口的冲击仍在继续，从3月外贸开始大幅砍单，4月PMI新出口订单指数较上月大幅下滑12.9个百分点至33.5%，预计经济仍将下行，4月需求有一部分原因是因疫情抑制的需求集中释放，因此不宜过度乐观。

但4月政治局会议首提“六保”并将“保就业”置于首位，从政策对冲的角度来看，作为关联数十个产业的房地产业，对“六保”的作用无可替代，过度悲观亦不必要。

4月货币政策宽松力度仍在加大，预计针对房企融资的监管实际执行力度也将随着经济下行继续放宽；土地层面，从三月审批权下放到省级政府层面看，区域核心城市的土地出让和基建配套将加速，三大核心城市群最受瞩目。