要点

一、土地市场：成交显著下降，楼面均价大涨

1、一线与核心都市圈三线受偏爱，二线城市下降超预期

2、土地成交溢价率回升，非核心都市圈三线流拍率飙升

3、头部房企拿地标准提升，加仓一线与核心都市圈三线

4、国有房企强势拿地，民营房企继续收缩

二、房企融资：债券与信托融资齐降，融资成本显著下降

1、债券融资——境外发债创下天量，民营房企发债积极

2、债券偿付——偿债压力加剧，资金链承压

3、发债成本——境内外发债成本齐降

4、信托融资——信托融资规模下降显著

总结：绝佳融资窗口期已现

上半年既是为对冲疫情下的政策宽松期，也是悲观预期一致性较高导致的资产荒加剧期。房企债券在此期间风报比更为凸显，因此该阶段为绝佳的融资窗口期，房企应积极发债，抓住窗口期以长债置换短债，以低利率债置换高利率债。

 一、土地市场  

成交显著下降，楼面均价大涨

1、一线与核心都市圈三线受偏爱，二线城市成交下降超预期

2020年1-2月，全国土地出让累计规划建面4.23亿㎡，同比增长-25.6%；累计土地出让金0.7万亿，同比增长-6.0%。

其中，住宅用地出让累计规划建面1.85亿㎡，同比增长-27.2%；累计土地出让金0.56万亿，同比增长-6.2%；2020年1-2月，宅地成交楼面价3032元/㎡，同比增长28.9%。

2、土地成交溢价率回升，非核心都市圈三线流拍率飙升

从溢价率来看，住宅用地土拍成交的溢价率较去年4季度的低点而言，总体略有上升。二月份，一线、二线、核心都市圈三线、非核心都市圈三线的平均溢价率较2019Q4分别提升了8.9%、3%、8.1%、-1.1个百分点。

从流拍率来看，一线无流拍；二线城市供地较少，流拍亦较少；核心都市圈三线城市流拍率较2019Q4略有下降；但值得注意的是，非都市圈三线城市流拍率由2019Q4的9.2%飙升至15.4%，反映了房企对于非核心都市圈三线的拿地明显更为谨慎。

如此看来，房企将重心放在三大核心都市圈的态度明朗，回归核心区域成为房企的共识。由于疫情影响导致的停售现象，对于返乡置业占比相对较高的非都市圈三线城市而言，去化周期拉长、竞争加剧将是难以避免的现实，房企拿地标准须提高。 

3、头部房企拿地标准提升，加仓一线与核心都市圈三线

在招拍挂土地成交面积TOP20城中，12个城市同比提升，以长三角区域最热，呈现供地加速的迹象；

成交同比减少的基本都为二线热点城市，原因如前文所述。从土地成交面积的同比增速来看，长三角仍是房企最争相布局之地，长三角一体化所释放的潜力备受房企认可。

4、国有房企强势拿地，民营房企继续收缩

1-2月，权益拿地金额TOP15的房企中，国有房企包揽前三，TOP15席中占据9席，且权益拿地金额继续呈现高增长，逆势拿地的态度坚决，在交建集团入主之后资金实力猛增的绿城表现最为突出；

民营房企拿地呈现继续收缩态势，权益拿地金额TOP15的房企中，内地民营房企仅占6席。这主要是受停工停售影响之下，使得本就处于还债高峰的房企现金流更趋紧张，拿地更偏谨慎。

值得注意的是，TOP15拿地面积同比减少16%，而拿地金额却同比增长38%，平均拿地楼面价同比大增64%。

如前文所述，一方面是地方政府出让的地块底价抬升，另一方面也是头部房企拿地重心回归都市圈，拿地标准有所提高，导致楼面均价提升，且这一现象表现得较全行业而言更为突出。

 二、房企融资  

债券与信托融资齐降，融资成本显著下降

总体看，1-2月房企融资呈现：

(1) 债券融资方面：结构分化，以海外发债为主、发债主力为民营房企。

(2) 信托融资方面：下降显著，前端拿地将受影响。

1、债券融资——境外发债创下天量，民营房企发债积极

全行业发债情况：

2020年1-2月，内地房地产行业境内外合计发债规模为2191亿元，同比增长-16%，民企发债占比仅78%，是发债的主力；

此外，由于疫情及封城影响，使得1-2月的发债以海外债为主，全行业境外发债1490亿，占比68%，同比增长2%。

民营房企发债情况：

2020年1-2月，内地民营房企境内外合计发债规模为1709亿元，同比增长-9%；其中境外发债1438亿元，同比增长6%，其中1月份海外发债规模创下天量。

2、房企债券偿付——偿债压力加剧，资金链承压

截止2019年2月29日，全行业（境内房企）未到期境内外的债券规模为4.21万亿，其中民营房企为2.29万亿。从2020年3月份起，全年逐月的还债规模居高不下，房企资金链将进一步承压。

由于受疫情影响，行业停工停售对房企现金流冲击较大，基于维稳和托底的双重需求，从目前的政策情况来看，融资监管的实际执行力度有望继续放松，房企应当抓住当前的融资窗口，加快发债。

3、发债成本——境内外发债成本齐降

1-2月，疫情对全球经济造成冲击使得市场预期全球主要经济体货币政策将进一步宽松，日、欧负利率政策有继续加大的倾向，多重因素导致房企境内外发债成本均有显著下降。

境内发债方面：央企、地方国企、民营房企发债成本均有下降，2月份发债加权平均利率较2019年4季度分别下跌1.10%、1.10%、1.43%，其中1月份央企未有发债。

境外发债方面：2月国央企未有发债，仅从民营房企发债看，1月、2月份加权平均利率较2019年4季度分别下降2.38%、0.95%，下降显著。

房企之间发债成本依旧分化巨大。从民营房企海外发债来看，1月最高与最低的票面利率相差达到11.63%。

4、房企信托融资——信托融资规模下降显著

信托融资受疫情影响最为显著，1、2月同比下降均超过30%。从目前来看，对于地产信托融资方面仍未有明显松动。根据用益信托网数据显示，3、4月须到期偿付的规模分别为655亿、680亿，偿付压力仍旧不小，预计前段拿地继续进一步影响。

  三、总  结

绝佳融资窗口期已现

总体看，1-2月土拍加速转冷，连之前坚挺的二线城市亦不例外。疫情导致的停工停售及封城对房企现金流冲击严重，但有融资优势且杠杆较低的国企仍在逆势拿地，拿地呈现分化格局。

头部房企拿地中心回归核心都市圈城市，拿地楼面均价飙升背后是对拿地标准的提升，也是对棚改退潮以及遵循国家区域经济战略转向以城市群、都市圈为主的大势。

受疫情影响，封城、停工停售对国内经济及房企现金流冲击较大，基于2020年是“十三五规划”、“全面建成小康社会”收官之年，“六稳”仍是首要需求，我们预计上半年对于房企融资监管的实际执行力度将有所放松。

此外，考虑到疫情在全球扩散且有失控迹象，全球主要经济体受影响严重，货币宽松仍是各国托底经济的重要手段，各国央行放水陷入囚徒困境模式。

3月截止11日，当月美联储、英国等9过再度加速降息，美、英、加拿大更是降息50个基点，多国10年期国债收益率持续创新低，负收益率国债规模加大，全球资产荒加剧。

国内来看，3月央行发布《中国人民银行关于加强存款利率管理的通知》，要求将结构性存款保底收益率纳入自律管理范围，此举将打破银行高息揽储的恶性竞争局面，有助于社会无风险收益率下行，房企发债成本也将下行。

3月10日召开的国常会提出：“抓紧出台普惠金融定向降准措施，并额外加大对股份制银行的降准力度”。因此，预计短期央行将再次降息/降准，货币政策再度宽松。

综上，上半年既是为对冲疫情下的政策宽松期，也是悲观预期一致性较高导致的资产荒加剧期。房企债券在此期间在此期间风报比更为凸显，因此该阶段为绝佳的融资窗口期，房企应积极发债，抓住窗口期以长债置换短债，以低利率债置换高利率债。

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